Der massive Ausbau von KI-Infrastruktur verändert nach Einschätzung von Allianz Research zunehmend auch das Kreditprofil großer US-Technologiekonzerne. Während Aktionäre von einem erfolgreichen KI-Boom profitieren können, tragen Gläubiger vor allem das Verlustrisiko, falls sich die hohen Investitionen wirtschaftlich nicht auszahlen.
Besonders kritisch sieht die Analyse den starken Schuldenaufbau. Bei acht untersuchten US-Tech-Unternehmen stieg die langfristige Verschuldung innerhalb von zwölf Monaten bis Mitte 2026 um 86 Prozent. Gleichzeitig bleiben die Risikoaufschläge vieler Anleihen vergleichsweise niedrig.
Off-Balance-Verpflichtungen erhöhen den Schuldenberg
Auf Basis der offiziell bilanzierten Verbindlichkeiten erscheinen die meisten Konzerne weiterhin finanziell robust. Die strukturellen Kreditmodelle von Allianz Research kommen bei mehreren Unternehmen zu einer Bonität, die grundsätzlich mit hohen Investment-Grade-Ratings vereinbar ist.
Das Bild verändert sich jedoch deutlich, sobald Verpflichtungen außerhalb der Bilanz berücksichtigt werden. Dazu gehören insbesondere noch nicht begonnene Rechenzentrums-Leasingverträge sowie langfristige Abnahme- und Infrastrukturverpflichtungen.
Bei Alphabet, Meta, Oracle, Microsoft und Amazon summierten sich solche Verpflichtungen laut der Analyse im August 2026 auf nahezu 2,6 Billionen Dollar. Ein Jahr zuvor seien es noch 573 Milliarden Dollar gewesen. Im Durchschnitt erhöht die Einbeziehung dieser Positionen die betrachtete Schuldenlast um fast 150 Prozent.
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Modellierte Bonität verschlechtert sich um ein bis zwei Stufen
Allianz Research untersucht die Kreditrisiken mit mehreren strukturellen Modellen, darunter Ansätze nach Merton, ein KMV-inspiriertes Modell und CreditGrades. Grundlage sind Bilanzdaten, Marktwerte und Aktienvolatilitäten.
Werden ausschließlich ausgewiesene Schulden betrachtet, bleiben die Risiken bei vielen Unternehmen gering. Werden zusätzlich außerbilanzielle Verpflichtungen berücksichtigt, fällt die modellierte Kreditqualität jedoch häufig um ein bis zwei Ratingstufen.
Besonders auffällig sind Meta und Oracle. Bei Meta verschlechtert sich die modellierte Einstufung unter voller Berücksichtigung der zusätzlichen Verpflichtungen deutlich, während Oracle bereits durch höhere Verschuldung, schwächere Marktkapitalisierung und erhöhte Aktienvolatilität belastet wird.
Kreditmärkte reagieren, aber nur teilweise
Die Märkte haben nach Einschätzung der Studie begonnen, diese Risiken zu berücksichtigen. Die durchschnittlichen Fünfjahres-CDS-Spreads ausgewählter Tech-Unternehmen haben sich innerhalb eines Jahres mehr als verdoppelt.
Allerdings fällt die modellierte Verschlechterung bei vollständiger Einbeziehung außerbilanzieller Verpflichtungen deutlich stärker aus. Allianz Research interpretiert dies als Hinweis darauf, dass die Richtung des Risikos bereits eingepreist wird, der Umfang aber noch nicht vollständig.
Besonders wichtig ist dabei die zeitliche Entwicklung: Viele der heute lediglich ausgewiesenen Verpflichtungen werden in den kommenden Jahren in die Bilanz übergehen, sobald Leasingverträge beginnen oder langfristige Verträge wirksam werden.
Aktienvolatilität bleibt entscheidender Risikofaktor
Die Analyse zeigt zugleich, dass nicht allein die Verschuldung über das Kreditrisiko entscheidet. Einen besonders starken Einfluss hat die Volatilität der Aktienkurse, weil sie bestimmt, wie schnell sich der Abstand zwischen Unternehmenswert und Verbindlichkeiten verändern kann.
Ein Stressszenario mit zehn Prozent niedrigeren Aktienkursen, zehn Prozentpunkten höherer Volatilität und 50 Prozent mehr Schulden würde die modellierte Ausfallentfernung im Durchschnitt um rund zwei Standardabweichungen reduzieren. Daraus leitet Allianz Research eine mögliche Spread-Ausweitung von etwa 20 Basispunkten ab.
Die zusätzliche Anerkennung außerbilanzieller Leasingverpflichtungen könnte im Durchschnitt weitere rund zehn Basispunkte beitragen.
Gläubiger tragen asymmetrisches Risiko
Das zentrale Problem sieht Allianz Research in der unterschiedlichen Risikoverteilung zwischen Eigen- und Fremdkapital. Steigt der Wert der KI-Investitionen, profitieren vor allem Aktionäre. Bleibt der erwartete Ertrag aus, bestehen die vertraglichen Schulden und Verpflichtungen dennoch weiter.
Diese Asymmetrie könnte mit wachsendem Anteil von Technologieunternehmen an Kreditportfolios wichtiger werden. Noch gilt das unmittelbare Ausfallrisiko bei den meisten untersuchten Unternehmen als gering.
Das größere Risiko liegt nach Einschätzung der Analysten deshalb zunächst in steigenden Risikoaufschlägen und Bonitätsverschlechterungen. Entscheidend sei künftig, Kreditspreads nicht nur an offiziellen Schulden, sondern auch an finanziellen Verpflichtungen außerhalb der Bilanz und an der Aktienvolatilität zu messen.
